公司公布2019年年报，实现营业收入63.78亿元（+32.61%），实现归母净利润9.57亿元（+27.39%），扣非后归母净利润为8.11亿元（+88.20%），其中信用减值损失冲回1.11亿元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】业绩表现略高于市场预期，扣非后符合市场预期。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
　　核心观点
　　光伏胶膜量利齐升，感光干膜加速突破。光伏胶膜2019年销售7.49亿平米（+28.9%），实现收入56.95亿元（+37.1%），单位毛利为1.57元/m2，（+0.2元/m2）；其中Q4公司毛利率达到阶段性新高22.02%（+2.58pct），环比提高1.83pct；光伏胶膜整体处于产量持续增加，毛利率逐季改善态势。感光干膜作为公司横向拓展中寄予厚望的核心品类，2019年销售0.14亿平米（+83.8%），实现收入0.57亿元（+94.6%）；毛利率为7.21%（+0.95pct），成功打入深南电路、景旺电子等国内PCB龙头供应链，预计随着国产供应链需求+可转债资金落地+2.16亿平米产能逐步达产，感光干膜将加速放量，毛利率也将回归正常水平。其他业务相对稳定。
　　期间费用率再创新低，应收账款风险整体可控。2019年公司期间费用率为达到新低6.48%（-0.7pct），主要原因在于规模和管理优化带来的管理费用率下降和平台化研发协同带来的研发费用率优化。应收款项达到30.5亿元，资产占比超过35%，但多数为一年期内账款，且通过应收款项融资+严格计提政策+资产抵扣等方式实现资金回流，整体风险可控。
　　公司成长逻辑未变，受疫情影响相对小。近期光伏板块回调明显，主要是海外疫情蔓延对今年装机的影响程度不确定。我们认为，一方面疫情对装机影响更多为延后而非消失，公司20%的资产负债率和18.8亿货币资金抗风险能力更强；另一方面，胶膜降价空间不大，但销量上或受益需求延后导致其他环节供需恶化降价反而刺激下游装机增长逻辑，增长仍然确定。
　　财务预测与投资建议
　　我们预测2020-2022年公司的EPS分别为1.94/2.21/2.62元（原预测为1.76/2.14/未预测，主要上调高端胶膜占比），按照FCFF估值，认为公司权益价值约284亿元，对应2020年PE为28倍，上调至“买入”评级。
　　风险提示：疫情持续时间超预期；新产品推广不及预期；竞争加剧份额丧失。